Por Marcos Holanda*
Circula desde o ano passado a notícia de uma negociação de um empréstimo do governo do estado junto ao Banco Mundial. Com valor em torno e 2,5 bilhões de Reais seria o maior da história, um empréstimo jumbo. Gostaria de dividir com o leitor algumas dúvidas sobre o mesmo.
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Primeiro, é uma operação para renegociar dívida antiga ou para financiar investimentos novos? O desembolso será em uma única parcela ou em várias? Quais os prazos de carência e amortizações? Na atual conjuntura do mercado de crédito global é melhor captar no curto ou longo prazo?
Segundo, qual a taxa de juros da operação? Como vai ser um empréstimo em moeda externa qual o custo final da mesma? Observe que nesse caso o custo final é a soma da taxa de juros externa mais o custo de hedge cambial, sem o qual teríamos uma situação de risco onde a receita do estado é em Reais e a despesa em moeda estrangeira.
A principal taxa de juros de operações do Banco Mundial era a LIBOR (London Interbank Offered Rate). A partir de 2023 foi substituída pela SOFR (Secured Overnight Financing Rate) que basicamente é taxa overnight do mercado financeiro dos Estados Unidos.
O custo do hedge cambial é definido pelo prêmio de risco a termo (Forward Premium) que no Brasil tende a ser elevado dada nosso volatilidade e incerteza cambial. Atualmente a SOFR está em torno de 5,3% aa, já o prêmio a termo deve ser também dessa magnitude. Pode ser que o Banco Mundial ofereça custo de hedge menor, mas é importante ter o valor total do custo financeiro da operação.
Um ponto importante sobre a taxa de juros é que a operação está sendo negociada em um momento em que os juros nos mercados globais estão em níveis máximos puxados pelos juros americanos que estão em 5,5%aa. Surge aqui a dúvida de como essa operação vai permitir trocar dívida antiga “cara” por dívida nova “barata”?
Além do valor da taxa de juros é importante saber se a operação vai ser contratada a juros fixos ou flutuantes. Vai contratar a juros fixos quando esses estão em valores historicamente altos ou a juros flutuantes para obter potenciais ganhos com a queda dos juros no médio prazo?
Terceiro, qual vai ser a moeda de contratação? Aqui é importante entender que o relevante é a expectativa futura de variação cambial e não seu histórico passado. Além disso também é importante lembrar que no Brasil a taxa de cambio relevante é a Real/Dólar pois é a única que tem liquidez necessária para definir preços de mercados para a moeda. As demais taxas de câmbio são definidas de forma indireta. Por exemplo, a taxa de cambio Real/Yen é definida pelas taxas Real/Dólar e Dólar/Yen. No final quem comanda é sempre o câmbio Real/Dólar.
Aqui um ponto curioso. Uma grande novidade no mercado de títulos públicos internacionais é que após quase três décadas pagando juros praticamente zero os títulos do Japão passaram pagar juros positivos e com tendência de alta. Por outro lado, é importante entender que essas taxas baixas em Yen só são disponíveis para o tesouro japonês e não para empréstimos bancários.
Refinanciar dívida ou contratar dívida nova para investimentos novos é normal e faz parte de uma boa gestão fiscal. Com duas grandes condicionantes. Primeiro, que os ganhos financeiros sejam bem calculados a partir de parâmetros realistas e explícitos. Segundo que os investimentos novos tenham realmente taxas de retornos econômicas e sociais superiores aos custos financeiros.
Por fim importante lembrar que o serviço da dívida atual consumiu 2,7 bilhões de Reais do orçamento de 2023. Muito dinheiro para um estado ainda muito pobre.
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